16.8 : Achat et vente sur les marchés de valeurs

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7. Où les investisseurs peuvent-ils acheter et vendre des titres et comment les marchés des valeurs mobilières sont-ils régulés ?

Lorsque nous pensons aux marchés boursiers, nous faisons généralement référence aux marchés secondaires, qui gèrent la majeure partie de l'activité de négociation de titres. Les deux segments des marchés secondaires sont les marchés des courtiers et les marchés des courtiers, comme le montre la figure 16.6. La principale différence entre les marchés des courtiers et des courtiers réside dans la façon dont chacun exécute les transactions sur titres. Les transactions sur titres peuvent également avoir lieu dans des systèmes de marché alternatifs et sur des bourses de valeurs non américaines.

Les marchés des valeurs mobilières aux États-Unis et dans le monde entier sont en pleine mutation et subissent d'énormes changements. Nous présentons les bases des bourses de valeurs dans cette section et discutons des dernières tendances des marchés mondiaux des valeurs mobilières plus loin dans le chapitre.

Marchés des courtiers

Le marché des courtiers se compose de bourses de valeurs nationales et régionales qui réunissent acheteurs et vendeurs par l'intermédiaire de courtiers sur une salle de négociation centralisée. Sur le marché des courtiers, l'acheteur achète les titres directement auprès du vendeur par l'intermédiaire du courtier. Les marchés des courtiers représentent environ 60 % du volume total en dollars de toutes les actions négociées sur les marchés des valeurs mobilières américains.

Bourse de New York

Le marché des courtiers le plus ancien et le plus prestigieux est le New York Stock Exchange (NYSE), qui existe depuis 1792. Souvent appelé le Big Board, il est situé à Wall Street, dans le centre-ville de New York. Le NYSE, qui cote les actions de quelque 2 400 sociétés, avait une capitalisation boursière totale (entreprises nationales et étrangères) de 25,8 billions de dollars fin 2016. Au cours d'une journée normale, plus de 3 milliards d'actions sont négociées à la Bourse de New York. ¹⁸ Il représente 90 % du volume des transactions sur le marché américain des courtiers. De grandes entreprises telles qu'IBM, Coca-Cola, AT&T, Procter & Gamble, Ford Motor Co. et Chevron cotent leurs actions à la Bourse de New York. Les entreprises cotées à la Bourse de New York doivent respecter des exigences strictes en matière de cotation et de maintenance annuelle, ce qui leur confère une solvabilité.

Le NYSE est également populaire auprès des entreprises non américaines. Plus de 490 sociétés étrangères avec une capitalisation boursière mondiale de près de 63 billions de dollars cotent désormais leurs titres à la Bourse de New York. ¹⁹

Jusqu'à récemment, toutes les transactions du NYSE se faisaient sur la vaste salle des marchés de la Bourse de New York. Chacune des sociétés cotées au NYSE est affectée à un poste de négociation sur le parquet. Lorsqu'un membre de la bourse reçoit un ordre d'achat ou de vente d'une action particulière, l'ordre est transmis à un courtier de plancher au poste de négociation de la société. Les courtiers de plancher sont ensuite en concurrence avec les autres courtiers de la salle des marchés pour obtenir le meilleur prix pour leurs clients.

En réponse à la pression concurrentielle des bourses électroniques, le NYSE a créé un marché hybride qui combine les caractéristiques du marché des enchères au sol et du trading automatisé. Ses clients ont désormais le choix de la manière dont ils exécutent leurs transactions. Dans la section sur les tendances, nous aborderons les autres changements apportés par le NYSE pour maintenir sa position de leader parmi les bourses de valeurs.

Une autre bourse nationale, l'American Stock Exchange (AMEX), répertorie les titres de plus de 700 sociétés mais ne gère que 4 % du volume annuel des actions négociées sur les bourses de valeurs américaines. Les règles de l'AMEX étant moins strictes que celles du NYSE, la plupart des entreprises AMEX sont plus petites et moins connues que les sociétés cotées au NYSE. Certaines entreprises passent à la Bourse de New York une fois qu'elles sont qualifiées pour y être cotées. D'autres entreprises choisissent de rester sur l'AMEX. Les entreprises ne peuvent pas être cotées sur les deux bourses en même temps. L'AMEX est toutefois devenu un marché majeur pour les fonds négociés en bourse et pour le trading d'options.

Une photographie montre la Bourse de New York. L'espace intérieur dispose de nombreux terminaux, chacun étant recouvert d'ordinateurs et d'écrans d'affichage. En arrière-plan, des écrans montrent les actions et les cours. — Figure **16.7** La Bourse de New York (NYSE) est le plus grand marché de valeurs mobilières au monde. Sa capitalisation boursière surpasse les marchés étrangers et nationaux. Contrairement aux autres marchés financiers, le NYSE négocie principalement par l'intermédiaire de spécialistes, de professionnels de la finance qui mettent en relation acheteurs et vendeurs de titres, tout en empochant l'écart entre le cours acheteur et le cours demandé sur les ordres de marché. *En quoi le système de trading hybride de la Bourse de New York diffère-t-il du trading électronique entièrement automatisé ?* (Crédit : Kevin Hutchison/ Flickr/ Attribution 2.0 Generic (CC BY 2.0))

Échanges régionaux

Les 6 % restants du volume annuel d'actions sont effectués sur plusieurs bourses régionales aux États-Unis. Ces bourses répertorient environ 100 à 500 titres de sociétés situées dans leur région. Les règles d'adhésion aux bourses régionales sont beaucoup moins strictes que celles du NYSE. Les principales bourses régionales sont les bourses de Boston, Chicago, Philadelphie et National (anciennement Cincinnati). Un réseau électronique reliant le NYSE à de nombreuses bourses régionales permet aux courtiers d'effectuer des transactions sur titres aux meilleurs prix.

Les bourses régionales, qui ont eu du mal à être concurrentielles, ont bénéficié de l'adoption du règlement NMS (National Market System) de la Securities and Exchange Commission (SEC), qui est devenu pleinement effectif en 2007. La réglementation NMS fait du prix le facteur le plus important dans les transactions sur titres, et tous les ordres doivent être acheminés vers la plate-forme de négociation offrant le meilleur prix. ²⁰

Marchés des concessionnaires

Contrairement aux marchés des courtiers, les marchés des courtiers ne fonctionnent pas sur des parquets centralisés mais utilisent plutôt des réseaux de télécommunications sophistiqués qui relient les courtiers à travers les États-Unis. Les acheteurs et les vendeurs ne négocient pas directement des titres, comme ils le font sur les marchés des courtiers. Ils travaillent par l'intermédiaire de courtiers en valeurs mobilières appelés teneurs de marché, qui négocient un ou plusieurs titres et proposent d'acheter ou de vendre des titres à des prix indiqués. Une opération sur titres sur le marché des courtiers comporte deux parties : l'investisseur vendeur vend ses titres à un courtier et l'acheteur achète les titres auprès d'un autre courtier (ou, dans certains cas, du même courtier).

alt — Figure **16.8** La Bourse de New York (NYSE) a désigné Stacy Cunningham comme la première femme à la tête de la bourse en 226 ans d'histoire. En dehors de l'échange, la statue « Fearless Girl » de Kristen Virbal dévisageait la statue du « taureau » et représentait la nécessité d'une plus grande représentation féminine lors de l'échange le plus important au monde. *Comment la nomination de Stacy Cunningham à la tête du NYSE démontre-t-elle que le plafond de verre a été brisé ?* (Anthony Quintano/ Flickr/ Attribution 2.0 Generic (CC BY 2.0))

NASDAQ

Le plus grand marché de courtage est le système de cotation automatisé de la National Association of Securities Dealers, communément appelé NASDAQ. Premier marché boursier électronique, le NASDAQ est un réseau de télécommunications sophistiqué qui relie les courtiers à travers les États-Unis. Fondé en 1971 et originaire du marché de gré à gré (OTC), le NASDAQ est aujourd'hui une bourse de valeurs distincte qui ne fait plus partie du marché de gré à gré. Le NASDAQ recense plus de sociétés que le NYSE, mais le NYSE reste en tête en termes de capitalisation boursière totale. En moyenne, 1,6 milliard d'actions ont été échangées quotidiennement en 2016 via le NASDAQ, qui est aujourd'hui la plus grande bourse électronique. ²¹ Il fournit des cours d'offre et de vente actualisés sur environ 3 700 titres de gré à gré parmi les plus actifs. Son système de communication électronique sophistiqué offre des vitesses de transaction plus rapides que les marchés plancher traditionnels et est la principale raison de la popularité et de la croissance du marché OTC.

En janvier 2006, la SEC a approuvé la demande du NASDAQ d'opérer en tant que bourse nationale de valeurs mobilières. En conséquence, la NASDAQ Stock Market LLC a commencé à fonctionner de manière indépendante en août 2006. ²² Les titres de nombreuses sociétés bien connues, dont certaines pourraient être cotées sur les bourses organisées, se négocient sur le NASDAQ. Les exemples incluent Amazon, Apple, Costco, Comcast, JetBlue, Microsoft, Qualcomm et Starbucks. Les actions de la plupart des banques commerciales et des compagnies d'assurance se négocient également sur ce marché, de même que la plupart des obligations d'État et d'entreprises. Plus de 400 entreprises étrangères négocient également sur le NASDAQ.

Il y a plus de dix ans, le NASDAQ a modifié sa structure pour adopter un marché à trois niveaux :

Le NASDAQ Global Select Market, un nouveau niveau avec « des exigences financières et de liquidité plus élevées que celles de tout autre marché », selon le NASDAQ. Plus de 1 000 entreprises du NASDAQ peuvent faire partie de ce groupe.
Le NASDAQ Global Market (anciennement le NASDAQ National Market), qui comptera environ 1 650 entreprises.
Le NASDAQ Capital Market remplacera le NASDAQ Small Cap Market et répertoriera environ 550 entreprises.

Les trois niveaux de marché respectent les normes rigoureuses de cotation et de gouvernance d'entreprise du NASDAQ. ²³

Le marché de vente libre

Les marchés de gré à gré (OTC) font référence à ceux qui ne sont pas les bourses organisées décrites ci-dessus. Il existe deux marchés OTC : le Over-the-Counter Bulletin Board (OTCBB) et les Pink Sheets. Ces marchés recensent généralement de petites entreprises et n'ont aucune norme de cotation ou de maintenance, ce qui les rend attrayants pour les jeunes entreprises à la recherche de financement. Les sociétés de gré à gré ne sont pas obligées de déposer une demande auprès de la SEC ni de suivre les dispositions coûteuses de la loi Sarbanes-Oxley. Investir dans des sociétés de gré à gré est donc très risqué et ne devrait être réservé qu'aux investisseurs expérimentés.

Systèmes de négociation alternatifs

Outre les marchés des courtiers et des courtiers, les systèmes de négociation alternatifs tels que les réseaux de communications électroniques (ECN) effectuent des transactions sur titres. Les ECN sont des réseaux de négociation privés qui permettent aux traders institutionnels et à certains particuliers d'effectuer des transactions directes sur ce que l'on appelle le quatrième marché. Les ECN contournent les courtiers et les concessionnaires pour faire correspondre automatiquement les ordres d'achat et de vente électroniques. Ils sont particulièrement efficaces pour les actions à volume élevé négociées activement. Les gestionnaires de fonds et les institutions telles que les fonds de pension et les fonds communs de placement qui ont d'importantes sommes d'argent à investir, comme les ECN, car ils coûtent bien moins cher que les autres plateformes de négociation.

Commerce mondial et opérations de change

L'amélioration des communications et l'élimination de nombreux obstacles juridiques aident les marchés des valeurs mobilières à se mondialiser. Le nombre de titres cotés en bourse dans plus d'un pays augmente. Les titres étrangers sont désormais négociés aux États-Unis. De même, les investisseurs étrangers peuvent facilement acheter des titres américains.

Des marchés boursiers existent également à l'étranger : plus de 60 pays exploitent leurs propres bourses de valeurs. Le NASDAQ se classe au deuxième rang après le NYSE, suivi de la Bourse de Londres (LSE) et de la Bourse de Tokyo. Parmi les autres bourses étrangères importantes, citons Euronext (qui a fusionné avec le NYSE mais opère séparément) et celles de Toronto, Francfort, Hong Kong, Zurich, Australie, Paris et Taïwan. ²⁴ Le nombre de grandes entreprises américaines cotées en bourse augmente régulièrement, notamment en Europe. Par exemple, une activité importante sur les actions cotées au NYSE se produit également sur le LSE. La LSE obtient également une part croissante des introductions en bourse dans le monde. Les marchés émergents tels que l'Inde, dont l'économie croît de 6 % ou plus par an, continuent d'attirer l'attention des investisseurs. Le Sensex, l'indice de référence de la Bourse de Bombay, a augmenté de près de 40 % entre 2013 et 2017 alors que les investisseurs étrangers continuent d'injecter des milliards dans les actions indiennes. ²⁵

Pourquoi les investisseurs américains devraient-ils prêter attention aux marchés boursiers internationaux ? Les économies du monde étant de plus en plus interdépendantes, les entreprises doivent regarder au-delà de leurs frontières nationales pour trouver les matériaux nécessaires à la fabrication de leurs biens et des marchés pour les biens et services étrangers. Il en va de même pour les investisseurs, qui peuvent découvrir qu'ils peuvent obtenir des rendements plus élevés sur les marchés internationaux.

Réglementation des marchés des valeurs mobilières

Les gouvernements des États et le gouvernement fédéral réglementent les marchés des valeurs mobilières. Les États ont été les premiers à adopter des lois visant à prévenir la fraude en valeurs mobilières. Mais la plupart des transactions sur titres se font à travers les frontières des États, de sorte que les lois fédérales sur les valeurs mobilières Outre la législation, l'industrie dispose de groupes et de mesures d'autorégulation.

Législation des valeurs

Le Congrès a adopté le Securities Act de 1933 en réponse au krach boursier de 1929 et aux problèmes qui ont suivi pendant la Grande Dépression. Elle protège les investisseurs en exigeant la divulgation complète des informations relatives aux nouvelles émissions de titres. L'émetteur doit déposer une déclaration d'enregistrement auprès de la SEC, qui doit être approuvée par la SEC avant que le titre puisse être vendu.

Le Securities Exchange Act de 1934 a officiellement donné à la SEC le pouvoir de réglementer les bourses de valeurs mobilières. La loi a été modifiée en 1964 pour donner à la SEC également l'autorité sur les marchés des concessionnaires. L'amendement incluait des règles relatives au fonctionnement des bourses et accordait à la SEC le contrôle de tous les participants (membres de la bourse, courtiers, négociants) et des titres négociés sur ces marchés.

La loi de 1934 a également interdit les délits d'initiés, c'est-à-dire l'utilisation d'informations qui ne sont pas accessibles au grand public pour réaliser des bénéfices sur des transactions sur titres. En raison d'une application laxiste, plusieurs grands scandales de délits d'initiés se sont toutefois produits à la fin des années 1980. La loi de 1988 sur les délits d'initiés et les fraudes a considérablement alourdi les sanctions applicables aux délits d'initiés illégaux et a donné à la SEC davantage de pouvoirs pour enquêter et poursuivre les allégations d'actions illégales. Le terme « initié » a été élargi au-delà des administrateurs, des employés et de leurs proches pour inclure toute personne qui obtient des informations privées sur une entreprise.

Parmi les autres lois importantes, citons la loi sur les sociétés d'investissement de 1940, qui donne à la SEC le droit de réglementer les pratiques des sociétés d'investissement (telles que les fonds communs de placement gérés par des institutions financières), et la loi de 1940 sur les conseillers en investissement, qui impose aux conseillers en investissement pour divulguer des informations sur leurs antécédents. La Securities Investor Protection Corporation (SIPC) a été créée en 1970 pour protéger les clients en cas de faillite d'une société de courtage, en assurant le compte de chaque client jusqu'à 500 000 dollars.

En réponse aux scandales commerciaux qui ont touché des milliers d'investisseurs, la SEC a adopté de nouvelles réglementations visant à rétablir la confiance du public dans le secteur des valeurs mobilières. Elle a publié le règlement FD (pour une « divulgation équitable ») en octobre 2000. Le règlement FD oblige les entreprises publiques à partager des informations avec tous les investisseurs en même temps, afin d'uniformiser les règles du jeu en matière d'informations. La loi Sarbanes-Oxley de 2002 a donné plus de pouvoir à la SEC lorsqu'il s'agit de réglementer la manière dont les titres sont proposés, vendus et commercialisés.

Autorégulation

La communauté des investisseurs se réglemente également elle-même, en élaborant et en appliquant des normes éthiques afin de réduire les risques d'abus sur le marché financier. L'Autorité de régulation du secteur financier (FINRA) supervise les plus de 3 700 sociétés de courtage du pays et plus de 600 000 courtiers enregistrés. Elle élabore des règles et des réglementations, fournit un forum de résolution des litiges et effectue des examens réglementaires des activités de ses membres pour la protection et le bénéfice des investisseurs.

En réponse au « Black Monday », le 19 octobre 1987, lorsque le Dow Jones Industrial Average a chuté de 508 points et que l'activité de négociation a fortement surchargé les ordinateurs de la bourse, les marchés des valeurs mobilières ont mis en place des mesures correctives pour empêcher que la crise ne se reproduise. Désormais, sous certaines conditions, les disjoncteurs cessent de fonctionner pendant une période de réflexion de 15 minutes afin de limiter le montant que le marché peut chuter en une journée. Selon les règles révisées approuvées en 2012 par la SEC, les disjoncteurs à l'échelle du marché entrent en jeu lorsque l'indice S&P 500 baisse de 7 % (niveau 1), 13 % (niveau 2) et 20 % (niveau 3) par rapport aux chiffres de clôture de la veille. ²⁶

L'ÉTHIQUE DANS LA PRATIQUE

Déclencher la fraude financière

Dans le cadre de la législation Dodd-Frank de 2010 adoptée par le Congrès en réponse à la crise financière de 2008, la Securities and Exchange Commission (SEC) a mis en place un programme de récompenses pour les dénonciateurs afin de permettre aux employés et à d'autres personnes de signaler les fautes en matière de valeurs mobilières. Plus de sept ans après la création de l'Office of the Whistleblower, la SEC rapporte que le programme de récompenses a permis de récupérer près d'un milliard de dollars de sanctions financières auprès d'entreprises qui ont fait des choses pour nuire à leur propre réputation ainsi qu'à celle de leurs employés et d'autres parties prenantes.

Selon un récent rapport de la SEC, 2016 a été une année record pour les personnes signalant des méfaits financiers et pour les dénonciateurs récompensés pour ce qu'ils ont découvert. Rien qu'en 2016, plus de 57 millions de dollars ont été attribués à des dénonciateurs, soit un montant supérieur au montant total des récompenses émises depuis la création du programme en 2011.

Le programme de dénonciation repose sur trois éléments clés : les récompenses pécuniaires, l'interdiction des représailles de l'employeur et la protection de l'identité du dénonciateur. Le programme oblige la SEC à verser des récompenses pécuniaires aux personnes éligibles qui fournissent volontairement des informations originales sur une violation des lois fédérales sur les valeurs mobilières qui s'est produite, est en cours ou est sur le point de se produire. Les informations fournies doivent mener à une action coercitive réussie ou à des sanctions pécuniaires supérieures à 1 million de dollars. Aucune récompense n'est versée tant que les sanctions ne sont pas perçues auprès de l'entreprise fautive.

Un dénonciateur doit être un individu (et non une entreprise), et cet individu n'a pas besoin d'être employé par une entreprise pour soumettre des informations sur cette organisation spécifique. Un dénonciateur est généralement récompensé pour 10 à 30 % des sanctions pécuniaires que la SEC et d'autres entités (par exemple, le procureur général des États-Unis) sont en mesure de percevoir auprès de l'entreprise en question.

En septembre 2016, le programme de dénonciation a reçu plus de 18 000 conseils, dont plus de 4 200 signalés rien qu'en 2016. Le programme n'est pas limité aux citoyens ou résidents des États-Unis ; les étrangers vivant à l'étranger peuvent soumettre des pourboires et sont éligibles à une récompense monétaire. En fait, la SEC a accordé la plus importante récompense monétaire à ce jour, soit 30 millions de dollars, à un ressortissant étranger vivant à l'étranger pour des informations originales relatives à une fraude en cours.

Malgré les critiques de certaines institutions financières, le programme de récompenses des dénonciateurs continue d'être un succès, ce qui confirme que la fraude financière ne passera pas inaperçue auprès de la SEC, de ses employés et d'autres personnes.

Questions sur la pensée critique

Malgré les assurances selon lesquelles les entreprises impliquées dans des fraudes financières ne sont pas autorisées à exercer des représailles contre leurs accusateurs, voudriez-vous dénoncer votre employeur ? Pourquoi ou pourquoi pas ?
Que peuvent faire les entreprises pour s'assurer que leurs employés sont conscients des conséquences de la fraude en matière de valeurs mobilières ? Fournissez plusieurs exemples.

Sources : « Office of the Whistleblower », https://www.sec.gov, consulté le 1er novembre 2017 ; Erika A. Kelton, « Quatre développements importants du programme Dodd-Frank Whistleblower Program à surveiller en 2017 », https://wp.nyu.edu, consulté le 1er novembre 2017 ; Jason Zuckerman et Matt Stock, « One Billion » Reasons Why the SEC Whistleblower-Reward Program Is Effective », Forbes, http://www.forbes.com, 18 juillet 2017 ; John Maxfield, « The Dodd-Frank Act Explained », USA Today, https://www.usatoday.com, 3 février 2017 ; Eduardo Singerman et Paul Hugel, « The Un énorme impact du programme de dénonciation Dodd-Frank en 2016 », Accounting Today, https://www.accountingtoday.com, 28 décembre 2016 ; Samuel Rubenfeld, « Dodd-Frank Rollback to Spare SEC Whistleblower Program, selon des experts », The Wall Street Journal, www.blogs.wsj.com, 15 novembre 2016.

VÉRIFICATION DU CONCEPT

En quoi les marchés des courtiers diffèrent-ils des marchés des courtiers et quelles organisations composent chacun de ces deux marchés ?
Pourquoi la mondialisation des marchés des valeurs mobilières est-elle importante pour les investisseurs américains ? Quelles sont les autres bourses où les entreprises américaines peuvent inscrire leurs titres ?
Décrivez brièvement les principales dispositions des principales lois fédérales destinées à protéger les investisseurs en valeurs mobilières. Qu'est-ce qu'un délit d'initié et en quoi peut-il être préjudiciable ? Comment le secteur des valeurs mobilières s'autorégle-t-il ?